作者|昊朴咨询 席加省

城投公司正在加快完成退平台任务，加快改革转型，着力推进市场化、实体化，尤其是打造新的产投主体。

这意味着城投公司从传统以基础设施为主的重资产模式全面向以业务经营为核心的重运营模式转型。

尤其在“管委会+公司”模式下，以园区投资运营为主要业务的城投公司围绕产业加快向全产业链的综合运营服务转型，更是从重资产模式向重资本、重运营服务、重产业投资模式加快转型。

但传统发展模式带来的包袱可不容易甩掉。尤其是当前已经没有了土地红利和先发优势，改革空间变小、政策监管趋严，都让城投公司在改革转型的路上倍感艰难。

目前，平台公司普遍面临业务培育周期长（如基础设施建设、园区投资建设、产业投资等）、短期经济效益难有起色甚至亏损，同时平台公司债务还本付息、项目融资压力不断增加的双重压力，平台公司出现长期资产沉淀、现金流错配导致的流动性危机、债务违约等风险，短期生存压力巨大，长期发展动力不足、投入不足，难以平衡。

例如，“管委会+公司”下，开发区的平台公司就面临这样的困境。一方面，园区投资建设、基础设施建设等重资产投入是产业发展的基础条件，“筑巢引凤”才能促进产业转型升级，因此平台公司投资形成大量的重资产，让平台公司背上沉重的债务包袱，短期生存压力巨大。另一方面，平台公司加快转型，拓展市场化业务，但产业服务、产业投资等业务又高度依赖于产业发展，随着产业发展“水涨船高”，不可能一蹴而就，短时间内很难指望其对缓解平台公司债务压力做出贡献。因此，一面是现实，一面是未来，稍有不慎就可能倒在黎明前的黑暗里。

因此，退平台后，城投公司的市场化转型必须要注重顶层设计，构建“短期流动性保障+长期价值创造”的可持续发展机制，从战略上统筹短期生存和长期发展，统筹业务和投融资，统筹业务和资产，既要保证短期的生存，确保经营安全性，又要以改革不断积累发展势能，实现可持续发展。

一方面，躺平绝不能躺赢，转型不能拼凑。要把握自身的资源优势，研究和把握政策机会，寻找新的业务增长点，尤其是可以突破区域资源限制的业务机会，要全力拓展能带来高现金流和高利润的业务，压降重资产型业务，做好业务组合，千方百计寻找新的现金流和利润增长点，提高内生造血能力。

另一方面，要加快向产业主体转型。要按照335子指标体系，即城建类资产占比不超过30%、城建类收入占比不超过30%、财政补贴占净利润比例不超过50%来加快调整，对存量资产和业务进行结构性优化，聚焦核心业务，通过新设、重组、整体转型等方式积极打造产业主体，提高主体信用，打开发展和融资空间。

地方政府和国资监管机构要充分考虑平台公司面临的短期生存和长期发展的协调，充分考虑区域发展诉求和平台公司诉求，在发展目标、功能承担、业绩考核上予以充分考虑。

同时，平台公司要加快推进市场化的经营机制改革，推进所有权与经营权分开，深化三项制度改革，建立授权机制、目标机制、动力机制、压力机制和竞争淘汰机制五位一体的市场化经营机制，持续深化薪酬分配机制改革，锚定共创共享实施中长期激励，真正按市场化机制运营，激发经营管理活力。

一、加快空间拓展：业务视角下的发展新局面

平台公司有三个典型特征：一是单一客户结构，主要客户甚至唯一客户是地方政府，高度依赖地方政府而出现可能的存货、应收款项过高等经营风险。二是单一市场，主要业务都是在其区域市场开展，高度依赖于区域的经济社会发展水平，过度依赖土地出让或财政补贴，缺乏市场化收入来源。三是单一融资，融资结构失衡，普遍以债权融资为主甚至以银行信贷为主，资产负债率居高不下，偿债压力大。

这种高度依赖单一区域市场、单一客户、单一融资的经营模式让平台公司既能享受到地方政府的政策和资源红利，也让平台公司的发展受到外部环境的巨大影响，在经济下行阶段遇到了严重的流动性危机。

因此，业务拓展，应该以战略视角解决平台公司对单一客户、单一区域、单一融资模式的依赖问题，在业务组合上长短结合，轻重搭配，提高资产的流动性与业务的盈利性，大力拓展市场化业务，打开发展的新局面。

第一，业务拓展的标准。为解决平台公司短期生存与长期发展的衔接问题，平台公司在业务选择上应综合考虑业务的经济效益、投入产出、存量资产盘活、市场化融资四个因素。

一是考虑业务的经济效益贡献。拓展业务必须要考虑业务本身的经济效益贡献，尤其是对提高经营性现金流和盈利的贡献，确保新增业务不增加平台公司债务负担，同时逐步优化平台公司的现金流结构和内生造血能力。

二是考虑业务的投入产出。拓展业务必须要量入为出，明确投入产出控制标准，不宜超出平台公司的能力，不宜集中大量进行重资产投入，综合考虑业务所需的资金、人才、资源投入和资产、收入、利润产出。

三是考虑存量资产的盘活。优先对现有的存量资产盘活的方式拓展新业务，对与平台公司主业相关度高、融资潜力大的资产应加快通过合作开发、引入专业运营机构、功能优化、改造升级等方式释放存量资产价值。

四是考虑对市场化融资的影响。平台公司退平台后，市场化融资能力的构建是重中之重。平台公司要以市场化融资时金融机构、监管机构的要求反向推动业务结构调整，增加经营性资产、收入、利润占比。

第二，业务拓展的方向。平台公司要围绕区域、业务、市场三个维度，统筹区域内区域外、线上线下、B端C端的业务拓展，以增强业务发展的弹性和可持续发展能力。

一是区域内业务和区域外业务协同。一方面基于区域的市场，深耕本地市场，大力拓展本地生活服务、生产服务市场，在保障性住房、城市更新、生活服务场景拓展上寻求政策支持和市场化机会。另一方面，推动本地具备比较优势的资源产品化、品牌化，通过产业链运作打通区域外市场，实现全国化市场运营，放大本地资源的价值。

二是线下业务和线上业务协同。一方面，推动线下业务与线上业务的融合，积极推动信息化、数字化、智能化转型，以数智化赋能传统业务提质增效。另一方面，积极推动智慧城市、智慧园区、数字资产等创新业务拓展，大力布局线上业务。

三是商务业务和消费业务协同。一方面，要围绕企业、消费者的需求，创新服务场景，拓展创新业务。另一方面，推动商业业务和消费业务的协同，通过商务业务与消费业务的协同，构建“双轮驱动”的增长模型，扩大市场规模、增强盈利能力。

第三，业务拓展的选择。对于平台公司来说，应该围绕业务在增强内生造血能力上的贡献进行业务选择。一般来说，选择的业务要在经营性现金流、盈利上有较好的表现、轻资产重运营类业务。

一是消费类业务拓展。大力拓展消费类业务，拓展消费场景，对于布局市场化业务有重要的意义。一般来说，消费场景类业务兼具区域化和全国化甚至全球化的特征，有政策支持，不受区域的限制。如如典型的医疗康养、文旅创意、低空经济等。

二是运营服务类业务拓展。聚焦城市、企业的共性需求，提供公共服务也是一个重要的业务拓展方向。例如供应链管理服务、仓储物流服务、配餐服务、劳务派遣或外包服务、能源管理服务、环保服务等。

三是数智化类业务拓展。充分把握信息化、数字化、信息化技术融合带来的业务机会，积极参与数智化平台的建设运维，在智慧城市、智慧园区、产业的数智化转型等业务领域积极布局。

二、增强业务运营：融资视角下的效益效率提升

当前平台公司面临的融资环境越来越严峻，融资瓶颈越来越明显。解决短期生存和长期发展衔接问题，融资工作就是关键。

一方面，平台公司要充分利用政策性资金带来的融资机会，深入研究金融财政政策，加快优质项目的储备，以争取专项债、超长期国债、预算内资金等。

另一方面，平台公司要将市场化融资能力的建设作为重点，争取打造政策性融资和市场化融资“双轮驱动”的融资体系。而市场化融资就要求平台公司具备市场化经营能力，在业务上、资产上、财务上要严格按照政策要求优化，只是简单拼凑资产、业务、现金流而满足财务要求的退平台和“假转型、伪产投”已经没有融资价值，新增融资将难上加难，甚至有可能在资本市场上没有立足之地。

日前，上海证券交易所发布了公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项（简称“3号指引”），指明了公司债券发行上市审核的重点关注事项，这对平台公司转型升级有极强的指导意义。

第一，业务结构调整。

一是主业占比。3号指引指出：发行人应当具备清晰的主营业务定位和稳定的经营能力。发行人业务较为多元分散，最近一年不存在营业收入和毛利润比重均超过30%的业务板块的，应当结合业务开展情况，说明各业务板块协同性、对各业务板块实际控制情况，以及多元化经营对于盈利可持续性、偿债能力的影响。

二是贸易业务。3号指引提出：发行人报告期内新增开展贸易业务，或者贸易业务报告期内平均或最近一年营业收入占比达到30%的，应当充分披露下列事项：

（一）主要客户和供应商情况，主要客户和供应商存在重复、互为关联方或其他异常情形的，说明原因及合理性；

（二）结合发行人在贸易业务中承担的权利义务关系以及货物风险转移情况等，说明会计核算方法及其合理性；

（三）结合发行人开展贸易业务的具体经营模式、发行人在贸易业务中承担的职责、具备的经营基础或优势等，说明发行人开展贸易业务的商业合理性及必要性。

三是特殊业务。主营业务涉及市政基础设施建设、土地开发整理、公益性住房建设等业务的地方国有企业，应当充分披露下列事项：

（一）报告期内总资产构成中，拟开发土地、待结算的基础设施代建项目、应收和预付地方政府或与政府相关联的企事业单位款项的金额和占比；

（二）报告期内主营业务收入中市政基础设施建设和土地开发整理、公益性住房建设等业务收入的金额和占比，及贸易业务和来自上市公司子公司的收入金额和占比；

（三）报告期内净利润构成中地方政府补贴的金额和占比。

第二，资产结构调整。

一是存货及应收类款项。3号指引指出：发行人最近一年末存货及应收类款项（包括但不限于应收账款、其他应收款、长期应收款等）占总资产的比例高于70%的，应当结合存货周转情况、应收款项回收安排、行业特征等披露存货及应收类款项占比较高的原因、合理性及对偿债能力的影响。同时：发行人最近一年末来自于所属地方政府的政府性应收款占扣除重点关注资产后的净资产比例高于30%的，应当披露具体原因及合理性、报告期内回款情况、后续回款安排、回款安排的可行性及对偿债能力的影响。

二是资产结构。3号指引指出：发行人非流动资产占总资产的比例显著高于同行业可比企业的，应当结合业务情况、行业特征等披露形成上述资产结构的原因，并加强对资产变现能力的针对性信息披露。”“最近一期末商誉账面价值超过总资产30%的，发行人应当充分披露商誉的形成原因、形成的商誉金额的确定方法及合理性、报告期内增减变动情况、商誉减值准备计提情况以及减值测试过程与方法。

三是资产状态。3号指引指出：发行人最近一期末存在资产因抵押、质押、被查封、扣押、冻结、必须具备一定条件才能变现、无法变现、无法用于抵偿债务等情况，导致权利受限制的资产账面价值超过总资产50%的，发行人应当充分披露受限资产明细、受限原因、目前状态和对自身偿债能力的影响。

第三，经营质效改善。

一是盈利能力。3号指引提出：发行人报告期内年均息税折旧摊销前利润（EBITDA）小于报告期末所有有息债务（含本次申报债券）一年利息的，应当披露自身是否具备持续稳定的盈利能力以及本次债券的偿付资金来源，并制定切实可行的偿债保障措施。

二是净利润波动。3号指引指出：发行人报告期内存在净利润持续为负，营业收入、净利润持续下滑或大幅波动，毛利率波动较大或与同行业可比企业存在较大差异等情形的，发行人应当结合业务开展情况披露具体原因、盈利可持续性及其对自身偿债能力的影响。

三是非经常性损益。3号指引指出：发行人报告期内存在净利润较为依赖大额资产处置收益，尤其扣除处置收益后不满足发行条件，或盈利较为依赖股票二级市场投资收益、投资性房地产增值等非经常性损益等情形的，应当充分披露形成非经常性损益的具体事项及其对盈利能力稳定性的影响。

四是经营活动现金流。3号指引指出：发行人报告期内经营活动现金流缺乏可持续性的，应当加强针对性信息披露和风险提示，相关情形包括但不限于：

（一）报告期内经营活动产生的现金流量净额持续大额为负或持续下降；

（二）报告期内经营活动现金流入金额大幅波动或流入构成大幅变化；

（三）报告期内销售商品、提供劳务收到的现金流入占营业收入的比例持续显著低于同行业可比企业平均水平；

（四）报告期内经营活动现金流入对收到其他与经营活动有关的现金流入依赖度较高。